瑞幸咖啡财务造假事件案例研究

　　一、瑞幸财务丑闻回顾

　　美国东部时间4月2日上午，瑞幸咖啡向美国证券交易委员会（SEC）提供了一份报告，正式对外承认了财务造假。消息发布后，两个交易日内，瑞幸咖啡的股价暴跌了80%。瑞幸咖啡可能因此面临投资者的集体诉讼和美国SEC的巨额罚单。

　　其实早在2023年1月底，浑水公司就发布过沽空报告，指明瑞幸咖啡严重夸大了2023年第三季度和第四季度的业绩，瑞幸的股价因此下跌了10%，同时美国的一些律师事务所向瑞幸提出了集体诉讼。

　　上市公司曝出财务丑闻不断发生，笔者选取了一个代表案例来研读，看看从这个案例中政府及资本市场吸取了哪些教训，事后作出了哪些应对机制来防止财务造假。

　　二、安然公司財务丑闻

　　安然公司曾经是世界上最大的能源、商品和服务公司之一。2001年12月2日，安然公司突然向纽约破产法院申请破产保护，以资产总额498亿美元成为美国历史上第二大破产案，原因就是财务造假被揭露。

　　安然的财务造假手段主要有以下几个：

　　第一，隐瞒巨额债务。安然公司未将两个特殊目的实体的资产负债纳入合并会计报表，但将其利润包括在公司的业绩之中，从而使安然的利润高估了5.91亿美元，负债低估了25.85亿美元。第二，利用担保合同，虚列应收票据和股东权益共计12亿美元。第三，将未来不确定的收益计入本期收益，并未充分披露其不确定性。第四，1997年未将注册会计师提请调整的事项入账。该事项影响当期利润0.5亿美元，而安达信会计师事务所默许了此行为，安达信也因此次丑闻解体。第五，虚增利润13亿美元。第六，财务信息披露涉嫌故意遗漏和误导性陈述。

　　当时作为安然公司审计机构的安达信会计师事务所，在为安然公司提供审计服务的同时，还为其提供了大量的咨询服务，而且咨询服务的费用远远超过了审计服务的费用。也正是因为如此，安达信销毁了与安然审计有关的文件档案，阻碍了司法机关对于安然财务造假的调查。

　　安然事件的最终结果是作为第五大会计师事务所的安达信解体，安然的交易对象和投资关联方都损失惨重。

　　安然事件加上世通事件引起了美国政府和国会的高度重视，从而出台了萨班斯法案，其中最重要的两条就是：一是改进公司治理结构，加强内控管理;二是强化审计独立性和对审计的监督。

　　三、瑞幸咖啡财务造假的法律责任

　　瑞幸咖啡财务造假22亿元等违法操作将面临民事、行政、刑事的连番轰炸。首先，美国已有多家律师事务所对瑞幸咖啡提起集体诉讼，控告瑞幸咖啡作出虚假陈述和误导性陈述，违反美国证券法。在美国，由证券律师主导的集体诉讼制度已经发展得极为成熟，瑞幸咖啡将面临巨额赔偿已经是板上钉钉的事实。

　　其次，美国证监会向来不会对证券欺诈行为手软，以安然公司造假的经验来看，瑞幸咖啡遭受巨额重罚，甚至退市破产都存在极大的可能性。

　　最后，瑞幸咖啡逃不过美国刑事罚金的制裁。根据美国《萨班斯——奥克斯利法案》，相关罚款、没收和刑事罚金都将纳入公平基金中，用于赔偿投资者。就公司内部个人的责任来说，目前瑞幸公司公告声称责任在COO以及其下属4人身上，未波及控股股东、实际控制人和董监高，但具体如何还有待证监会等监管部门的调查。一旦上述主体存在恶意欺诈行为，将可能面临索赔、市场禁入甚至入狱的处罚。

　　另外，最不容忽视的是，中介机构在瑞幸咖啡证券欺诈中的作用以及面临的法律责任。据《科创版日报》报道，2023年瑞幸咖啡IPO的中介团队包括瑞信、摩根士丹利、中金国际、海通国际，为其联合承销商;安永为其审计机构。这些主体将面临严苛的举证责任，想要完好脱身并非易事。

　　就国内证监会是否会对瑞幸咖啡追责一事，笔者认为理论上和实践中都不大容易实现。瑞幸咖啡注册地在开曼群岛，证券注册发行在美国纳斯达克市场，与我国证券法没有密切的连接点;并且我国注册制以及集体诉讼才刚刚起步，缺乏配套的细则支撑，虽然上海金融法院前几日出台了代表人诉讼的规则，但也多是程序性规定，对实体权利义务的判断以及事实认定意义不大。

　　证监会已经作出表态，将秉承国际证券监管合作的原则积极配合对公司财务的调查，严厉打击证券欺诈行为，但笔者认为这个表态主要是基于证券监管国际合作的考虑。此次瑞幸咖啡财务造假事件发生在我国注册制刚刚起步的阶段，对我国各市场主体都具有警示的作用。至于对国外的上市公司有何影响，最起码近一段时间以来中国企业的声誉一定会打折扣，融资上市会有一定的难度。

　　四、如何防范财务造假

　　从公司内部角度来说，需要：第一，增强企业领导和财会人员的法律意识，健全会计法律法规，严惩一切财务造假行为。防止公司管理层或者财会人员存在侥幸心理，从根源上杜绝财务造假。第二，加强公司内部控制制度。只有建立健全公司的内部控制制度，有完善的内部控制机制，各个内部检察部门有足够的独立性，能够履行内部监管责任，减少财务造假的发生。世通事件就是由内审人员发现并揭露的。

　　从外部来说，需要：第一，加强外部审计监督，保证外部审计机构的独立性。无论是四大还是内资所，目前的业务范围都不限于审计服务，还有许多非审计服务。为了保证审计独立性，防止安然事件重蹈覆辙，会计师事务所应当要求自己的员工保持审计独立性，加强职业道德教育。第二，加大市场监管力度。许多财务造假的事项其实都是由市场力量发现的，如浑水公司会针对财务报表有问题的上市公司进行深入挖掘，看是否存在财务造假行为。第三，加强法治建设。就如新《证券法》中“域外管辖权”，在中华人民共和国境外的证券发行和交易活动，扰乱中华人民共和国境内市场秩序，损害境内投资者合法权益的，将追究法律责任。只有加强了法律的强制监管，对一切财务造假行为进行严惩（比如严重时可以影响到核心管理层日后所有的关联公司），使上市公司不敢进行财务造假。

　　财务造假对于公司、债权人及股东的损害都是极大的，对公司的关联方也会有不小的影响。为了维护资本市场的投资信心以及境外资本对中概股的信任度，无论是公司、市场还是政府机构都应积极防范财务造假。

　　五、对完善我国资本市场的启示

　　科创板在上市制度方面作出许多重大突破，首次试点注册制，加入券商“跟投制度”，交易制度在引入做空机制上有了一定的突破，股票上市首日即可进行融券，新股上市后的前5个交易日不设涨跌幅限制，之后每日涨跌幅为20%。我国科创板引入做空机制的必要性主要体现在以下几个方面：一是做空机制可形成有效的外部监督，二是做空机制可有效遏制投机行为，三是做空机制可增加交易流动性。

　　对于中国资本市场而言，应对上市公司造假、保护投资者权益首先应该引入集体诉讼和索赔制度，通过投资者、律师和上市公司的博弈机制设计，极大地提高上市公司造假的成本和风险，从而形成威慑。其次要适度发展独立的研究机构。券商的研究机构由于利益关联，很难对上市公司做出卖空或者不利的研究报告。这次瑞幸咖啡被浑水质疑之后，居然有国内某著名券商的研究院为瑞幸咖啡写澄清报告就可见一斑。所以发展像浑水这样的独立研究机构，能够提高市场对于造假公司的识别和发现能力，对投资者的权益保护是有利的。

　　交易所等金融中介机构不仅仅是融资渠道平台，更应履行好保护投资者的义务。

　　近年来，随着A股市场化、法治化改革不断推进，尤其是設立科创板试行注册制并有意推广，在前端审核逐渐放宽的背景下，如何防治A股此前已并不鲜见的上市公司财务造假现象，让投资者能够依法挽回损失，就显得更为迫切。此次瑞幸财务造假事件，包括上市公司、企业高管及相关责任人都将受到严惩，一众保荐人、会计师事务所等中介机构也难辞其咎，投资者的索赔正在路上。这同时也警示A股市场：在推进市场化改革的同时，一定要加强法制建设，加大对上市公司及相关责任人违法违规行为的打击力度，同时加强投资者保护，如此才能稳妥地走向成熟的市场。

　　瑞幸咖啡财务造假事件案例研究

　　自成立以来一直声称要颠覆星巴克的瑞幸咖啡于2023年4月2日自爆公司内部存在财务造假行为，虚增了交易相关的销售额约22亿元。当日，瑞幸股票美股盘前暴跌80%，后盘中多次暂停交易。有专家指出，瑞幸公司虽对外宣称造假的22亿交易数据为公司COO刘剑与其下属员工所为，但无论从动机和能力方面分析，此种说法的可能性不大，仅是内控某个环节出现问题难以做到伪造出22亿收入，这更有可能是公司系统性的造假事件。无独有偶，中国教育公司“好未来教育”也自报财务造假，致其股价盘前下跌8%。受其风潮波连，“爱奇艺”与“跟谁学”也接连遭到美国沽空公司狙击，但两家公司均极力否认存在财务造假行为，指控沽空公司发布的做空报告信息不属实，报告依据存疑。但目前来看，“爱奇艺”与“跟谁学”的情况与“瑞幸”不尽相同。

　　事件的导火索源于美国浑水公司（一家做空机构）于2023年1月底发布的第三方做空报告，该报告依据大量的实地调查直指瑞幸公司伪造商业数据的恶劣行径和其商业模式上的失败。国务院金融稳定发展委员会自“瑞幸”事件发生以来于25天之内进行的3次会议议题都聚焦资本市场，并表明“坚决维护投资者利益”，对资本市场造假行为“零容忍”。该事件产生的后续影响极大，导致中概股的信誉或在当前的国际市场上遭到多方质疑，中概股普遍下跌，引发了针对中概股的“做空潮”，并为证监会的监管工作及市场上其他中概股公司敲响了警钟。

　　1相关理论及概念解释

　　至今，学术界尚未对商业模式有统一的概念及认识，一定程度上导致了商业模式方向研究的困难。一个相对较为全面的解释为，商业模式，是一种描述企业如何通过对经济逻辑、运营结构和战略方向等具有内部关联性的变量进行定位和整合的概念性工具。此外，本文还将涉及另外一个概念——代理问题。代理问题可分为两类：一类是公司控股股东与中小股东利益不一致而产生的大股东为个人私利损害小股东利益的问题;另一类是公司管理层与股东间利益冲突而导致公司利益受损的问题。由此衍生出在控股股东私有利益驱动下的关联交易，即控股股东通过其对公司的控制权，与其控制的其他公司进行关联交易，转移公司财产及资源，以达到其个人的特殊目的。

　　2“瑞幸”事件原因分析

　　本次案例分析，通过比较分析法对“瑞幸”与“爱奇艺”事件进行了辩证性的对比分析并以此作为依据总结出瑞幸股价暴跌的根本性原因。“瑞幸”与“爱奇艺”两家公司虽近期均遭做空公司狙击，但两者在根本上存在着巨大的区别。相较于“爱奇艺”，“瑞幸”事件的不断发酵的原因在于其在商业模式上便暴露出根本性的问题和公司自上市以来便存在着严重的代理问题。

　　2.1商业模式的不足

　　瑞幸咖啡的商业模式不可持续，华而不实，与爱奇艺存在着实质上的区别，其客户黏性差，对价格极度敏感，推出的产品在同类型咖啡、茶饮、轻食和零嘴中均无竞争力，企业无实际的、充足的底层业务做支撑，对中国咖啡市场的咖啡需求主张逻辑不经推敲，股价估值过高。瑞幸咖啡前期的发展战略为通过大规模的营销和对消费者的补贴来增加销量，用大规模的销量来分摊成本，并以此实现规模经济。但这种战略所带来的后果便是多数客户前来消费的原因是瑞幸超大力度的打折促销，使得后期销售同时实现提价和留存客户的可能性降低，盈利的困难程度指数型增加。再者，从提供的产品质量来看，瑞幸咖啡提供的各类产品的质量及口感并不及同类的竞争对手，与其所定位的高品质产品与服务相背。当今国内茶饮行业中“茶饮1.0”“茶饮2.0”及“茶饮3.0”均已存在较为成功且市场份额占比较大的企业如蜜雪冰城、Coco都可以及喜茶，而瑞幸最近推出的“小鹿茶”并未能成功地在1.0、2.0乃至3.0占得一席之地;此外，从咖啡的产品线来讲，瑞幸咖啡的假想敌“星巴克”给顾客提供的更多是“第三空间”即满足客户对社交场所、社会地位的需求，而瑞幸咖啡的门店从装修、选址均不能与星巴克的门店相比较。瑞幸于美国市场上市，虽美国资本所讲的“故事”逻辑上缺乏依据、不经推敲，中国与印度等有着根深蒂固的“茶文化”的国家一样，咖啡因摄入的主要来源是茶而不是咖啡，这也是因为国际投资者对中国市场和文化不够了解，认为瑞幸所讲的“故事”有可观的发展前景，直接导致了瑞幸股价的估价过高。

　　而爱奇艺，经过长达十余年的对线上视频经营的探索，商业模式上并无太大的问题，整体发展可持续，有庞大的忠实消费者支撑，也有足够的能力吸引新用户，且当前已发展成为国内视频行业的龙头企业之一，虽盈利性不足及企业后续增长遭遇瓶颈，但市场对爱奇艺公司的发展整体看好，且市场已有在线上视频行业成功的例子，爱奇艺只需向国际成功的視频企业看齐，走出视频行业普遍存在的“盈利难”困境，便能得到很好的发展。

　　虽瑞幸咖啡在运营过程中存在着很多缺陷和不足，但其并非毫无可取之处，自成立以来，于短短两年之内便成功在美国上市，可谓是中国，乃至世界上市速度最快的公司。在国内以飞快的速度增加门店数量，公司营销团队深知“先造其势”的道理，从一开始便打着“成为中国的星巴克”“中美咖啡的差距在自信”的口号，在国内消费者心目中打响了名声，并大力度地将资金投放于广告营销，生动诠释了什么叫“未见其人先闻其声”。引入科技与实体业务相结合的概念，并于短时间内自主研发了相对成功完整的与自身业务模式相适应的信息系统。瑞幸更被戏称为“割美国资本的韭菜，请中国人喝咖啡”。长观瑞幸的发展之路，还是存在着许多可鉴之处。

　　2.2代理问题

　　瑞幸公司还存在着极其严重的代理问题，公司掌股的大股东与小股民之间信息不对称、权利不一致。瑞幸背后的资本实际上为神州系的“铁三角”，三个大股东利益高度关联，为一致行动人，三人于瑞幸公司的操作手法与其先前投资的三家公司高度相似，均通过快速上市，减值，抵押融资的系列手段以牺牲众小股东的权益为代价获取大量资金，并在成功获得巨大收益后，改投下一家公司。由此看来，“铁三角”于瑞幸公司的恶意操作、投资造假有迹可循。持股期间，三人利用其在公司持有较大股份所带来的决策权、控制权进行关联交易，如王百因在瑞幸咖啡厦门总部附近成立多家公司，为其提供咖啡机及食品原料，并以此获得较大的额外收益。此代理问题，从成立初期便给瑞幸今日所发生的事件埋下了种子，瑞幸造假事件或能从此资本团伙的构成来推出一二。

　　3做空报告的可信程度

　　作为瑞幸事件重要的导火索，浑水公司于1月底发布的长达89页的沽空报告并成功做空瑞幸，实属“巧合”。该报告相对可信，以大量的实地考察为依据，直指瑞幸咖啡捏造财务与运营数据且在其商业模式上存在着固有缺陷。与针对新东方、爱奇艺发布的做空报告不同，该报告证据相对充分，逻辑相对严谨，且人们对瑞幸咖啡在报告发布前便有一些负面的想法，报告的发布更加坐实了人们的预期，使得该做空报告在公众眼中更为可信。

　　但是否做空报告就值得公众相信呢？并不尽然。从市场背景的角度来看，美国市场近年的表现不甚理想，且在美上市的中国企业近年的业绩提升虽成果喜人但中国企业普遍对美国资本市场做空的应对流程不熟悉，还有中美关系的政治等多方面因素，多因素的共同作用下导致中概股频遭做空公司攻击。从做空报告本身来看，部分的做空报告存在着证据不足的现象，结论的依据和推断逻辑并不充分严谨，且内容上存在着大量的主观论断，真实性有待商榷，此类做空报告可类比于为大众所熟悉的“碰瓷”。故此，市场上理性的投资者大多采用辩证的眼光来看待做空报告的观点，沽空公司发布的做空报告并非完全可信。

　　4结语

　　部分专家认为，虽因“瑞幸”等连锁事件中概股面临着信任的危机，破坏了中国企业的国际形象，但从总体的发展趋势上来看，市场对中概股的看法还是相对乐观。此次事件是为企业及监管部门敲响了警钟，虽然国家大力鼓励推进“互联网+”的发展，但是企业还是要从根本出发，发展好自身的底层业务，将产品和服务这两项根基打好，虚实结合才能实现企业的可持续发展。随着中国企业逐步走向世界，中国企业需加强学习完备资本市场突发事件的应对措施，遵守市场规则，讲求诚信，才能迈向更高的台阶。对于监管部门来讲，在借鉴国外资本市场监管经验的基础上，证监会还需加强对企业的治理监管力度，坚决维护投资者的切身利益，健全信息披露制度，进一步维护好国际投资者对中国企业的信心，为中国企业进一步走向世界添砖加瓦。

　　瑞幸咖啡财务造假事件案例研究

　　1案例背景

　　 瑞幸咖啡（LuckinCoffee）是国内新兴的咖啡品牌，自2023年6月注册成立以来一直保持快速发展的态势。2023年末，瑞幸咖啡门店数量超过4500家，成为国内咖啡市场最大的一匹“黑马”。同时，瑞幸咖啡是世界范围内从成立到IPO用时最短的公司。

　　 2023年4月2日，瑞幸咖啡在SEC新公布的一份文件显示，公司COO刘建及其部分下属员工从2023年第2季度起从事某些不当行为，伪造销售额约22亿元，而瑞幸咖啡2023年前3个季度的主营业务收入为29.29亿元，即22亿元的造假金额几乎为前3个季度的总收入。此消息一经公布，瑞幸咖啡当日股价下跌75.57%，市值蒸发49.7亿美元，每股股价由26.2美元降至4.6美元以下。

　　 2瑞幸咖啡财务造假动因分析——基于GONE理论

　　 2.1贪婪因素分析

　　 貪婪是上市公司财务造假的起源。瑞幸咖啡创始人钱治亚复制神州优车集团的成功创业模式，采用“烧钱式”营销模式迅速占领市场。为了让公司获得更多资金，钱治亚最终选择了虚增利润、做高市值。

　　 2.2机会因素分析

　　 （1）注册会计师缺乏独立性，能力不足。一方面，由于会计师事务所行业竞争激烈，公司有权决定审计者的费用、聘用、续聘等事项。部分会计师事务所为了争取业务，选择接受公司提出的不合理甚至不合法要求，甚至有部分注册会计师为了收取更高的审计费，对公司的重大财务事项视而不见，不进行披露。另一方面，注册会计师缺乏警惕性和职业能力，未发现被审计公司隐蔽的财务造假行为[1]。

　　 （2）国家监管体制不完善。在我国目前的证券市场监管体制下，财务报告审计过程中的机构和人员都由上市公司自行挑选并支付审计费用。在这样的环境下，审计监管的作用并未完全发挥。利益相关方是审查和被审查的关系，很难保证审计的客观性。

　　 （3）管理层和会计人员没有恪尽职守。管理层不恪尽职守也是瑞幸咖啡财务造假的客观动因之一。在企业财务管理的过程中，执行财务造假行为的会计人员大多成为“替罪羊”。

　　 2.3需求因素分析

　　 瑞幸咖啡应用了金融支持型创新模式，这类企业在发展初期需要大量、持续的资金支持，往往通过补贴、低价等方式迅速占领市场，而且在较长一段时间内处于亏损状态，因此持续的资金支持非常重要。

　　 2.4暴露因素分析

　　 暴露因素包括两个方面。一是上市公司的财务造假行径有多大的可能性曝光。二是造假行为被公布后，监管部门对上市公司、高层管理者及注册会计师的惩罚力度。瑞幸咖啡财务造假事件虽然发生在美国纳斯达克股票市场，但证监会针对瑞幸咖啡造假一事及时作出了回应，第一时间对外表明立场，并就跨境监管合作事宜与美国证监会进行沟通，美国证监会也作出了积极回应。

　　 3瑞幸咖啡财务造假手段

　　 3.1虚假的销售业绩

　　 瑞幸咖啡通过各种方法虚增销售收入，2023年第3季度和第4季度的销量约夸大了69%和88%。虚增收入的方法主要包括虚增订单、虚增每件商品的实际销售价格、夸大2023年第3季度的广告支出、虚增其他产品收入等。考虑到瑞幸咖啡送货单贡献下降，瑞幸咖啡的每笔订单商品数从1季度的1.38下降至4季度的1.14。

　　 3.2复杂的关联交易

　　 瑞幸管理层的股票质押比率较高，瑞幸集团董事长陆正耀及一批关系密切的股权投资者曾经从神州租车套现16亿美元，通过收购宝沃汽车给关联方转移资金，借发展“无人零售”之名吸走大量公司现金，使公开投资者遭受损失。

　　 3.3令人质疑的商业模式

　　 中国消费者摄入的咖啡因有95%来自于茶，咖啡产品市场很小。瑞幸咖啡的客户对价格的敏感度比较高，通过降低折扣增加收入的方法并不现实。公司缺乏有竞争力的非咖啡产品;瑞幸咖啡的客户多为机会主义者，品牌忠诚度低。

　　 4瑞幸咖啡财务造假迹象

　　 财务报表中反映的规模、增速、占比等指标与均衡值不相匹配，可能是财务造假，也可能是新商业模式。新经济企业仅靠流量就可以估值上亿元，新商业模式的新财务特点在传统以银行为主体的金融体系中很少见，但是在当前的金融体系中出现频率较高[2]。

　　 瑞幸咖啡的财务造假数据主要表现在以下方面：订单量平均膨胀率为72%;第3季度的每日商品售出量虚增69%，第4季度虚增88%;实际单价的夸大幅度不低于12.3%;商店损失为24.7%～28%。

　　 5防止上市公司财务造假的对策

　　 5.1健全国际金融法规，加强政府监督

　　 瑞幸咖啡注册地在开曼群岛，属于境外上市的中国概念股。应从提升上市公司质量的角度出发，对企业发展模式、中介机构监管、融资机构核查等方面对照自查。

　　 5.2建立股东损失赔偿制度，增强投资者教育能力

　　 通过建立股东赔偿制度，有效防止大股东通过股票质押侵占小股东的利益，加强对投资者的教育，完善集体诉讼仲裁制度。当出现造假事件时，要让投资者有章可循、有法可依并及时得到应有赔偿。

　　 5.3健康的资本市场环境

　　 培养机构监督力量，协助投资者和监管部门的工作。同时，通过出台“黑白名单”、行业自律准则、交易所问询等制度，提升上市公司的诚信经营水平，营造诚信、健康、公平的市场环境[3]。

　　 5.4加强对事务所的监管，提高注册会计师审计独立性

　　 证监会应当建立违法举报奖励和保密制度。由于事务所的违法行为较难发现，且事务所众多、业务量大，证监会难以对每个事务所的每项业务进行检查。资本市场中有很多专业人士，可以将他们调动起来，提高监管效率，减少上市公司的财务造假行为。

　　 6结束语

　　 从瑞幸咖啡财务造假事件可以看出，互联网思维的表象之一是降低成本，但背后的商业本质并未改变。“互联网+零售”思维和传统商业思维本质上没有区别，任何公司不可能靠炒作概念和造假发展下去，最终要实现盈利才能生存。